fredag 26 oktober 2012

Mer om Apples Q4 2012


Jag tänkte fortsätta med gårdagens kommentarer av Apples Q4 2012. Det har även inkommit några frågor under dagen så dessa ska jag se till att besvara också.

VÄRDERING
Jag börjar med läsarfrågan om värdering. 2012 (tror jag) Apple genererade $ 44,16 per aktie och handlas i skrivande stund runt $ 595 per aktie, vilket ger (avrundat till en decimal) P/E 13,5. Kassa och (verksamhetsfrämmande) kapitalplaceringar uppgår per den 29 september 2012 till $ 121,251 miljarder. Justerat per aktie (939.208.000 utestående aktier) blir detta $ 129 per aktie. P/E (exkl. kassa) blir således 10,55. För ett bolag som haft årlig vinsttillväxt om 59,5 procent sedan 2011, 69,4 procent sedan 2009, 62,2 procent sedan 2007 och 61,2 procent sedan 2005 är detta ofantligt billigt oavsett hur man väljer att se på saken. Om man tror att tillväxten ska fortsätta är upp till var och en.

FÖRSÄLJNING
Nu till läsarfrågorna om iPad- och iPhoneförsäljning samt lite annat.

iPad
Apple sålde 14 miljoner enheter under Q4 2012. Analytikerförväntningarna låg (grovt sett) mellan 15,3-17,0 miljoner enheter. Jag hade väntat mig att Apple skulle sälja runt 15-16 miljoner enheter. Apple hamnade således både under mina och analytikernas förväntningar. Om man jämför försäljningen med Q4 2011 är den upp 26 procent, men om man jämför med Q3 2012 är den ner 12 procent. Är detta bra eller dåligt? Att Apple skulle sälja mindre än 17 miljoner enheter var både jag och analytikerna överens om och det var i min mening ganska väntat. Anledningen till att försäljningen minskade är att det under kvartalet ryktats om en helt ny produkt, en s.k. iPad Mini. Detta har fått många köpare att avvakta köp i väntan på den nya iPaden, vilket för övrigt är precis samma beteende vi såg med iPhonen under förra kvartalet då det ryktades att iPhone 5 snart skulle lanseras. Fullt naturligt.

Om vi blickar fram ett kvartal till Q1 2013 finns det potential att slå nytt rekord i iPad-försäljning, lite beroende på hur mycket Apple hinner tillverka. Jag har en känsla att många kommer få en iPad Mini i julklapp i år. Det bör även nämnas att bara någon timme efter att man kunde börja förbeställa iPad Mini genom Apple Store var den vita versionen slut. Efterfrågan är onekligen mycket hög.

iPhone
Apple sålde 26,9 miljoner enheter under Q4 2012. Analytikerförväntningarna låg runt 26,3 miljoner enheter. Jag hade gissade mellan 26-28 miljoner enheter (vilket är en mycket oprecis gissning).

Om man jämför försäljningen med Q4 2011 är den upp 58 procent men om man jämför med Q3 2012 är den endast upp ungefär 3,5 procent.

Ojojoj, endast ökning om 3,5 procent! IPhone 5 har precis lanserats och ingen köper den, aktiekursen har rasat från $ 705 till under $ 600. Apples undergång är nära!

Nej, detta är självklart inte alls fallet, den stora massan har åter igen lyckats missförstå Apple. Precis som med iPhoneförsäljningen förra kvartalet och både iPad- och iPhoneförsäljningen detta kvartalet inväntar köparna den nya modellen, dvs iPhone5. Septemberrapporten (Q4 2012) omfattar ENDAST nio (9) dagars iPhone5-försäljning. Detta är självfallet ej heller nio dagars försäljning världen över. Apples målsättning är att man ska hunnit lansera iPhone5 till alla 100 länder under nästkommande kvartal dvs Q1 2013 (detta är dock en målsättning och det är inte alls säkert att man lyckas med detta). I Sverige lanserades iPhone5 den 28 september varför Sverige i detta exempel förmodligen bidragit med 1-3 dagars iPhone5-försäljning till Apples septembersiffror.

Detta är dock inte hela sanningen. Apple har dessutom brottats med produktionsproblem och varit allvarligt supply-constrained (alltså mer än vanligt). Tim Cook sade såhär under konferenssamtalet i anslutning till rapporten: "The demand for iPhone is extremely robust. We're thrilled with what we see. We're in a significant state of backlog right now, but our output has improved significantly since earlier this month. I'm pleased with the current level of output in the largest volume ramp in Apple's history. It's difficult to predict when supply and demand will balance, but I'm confident we'll can supply quite a few iPhones." Apple har med andra ord inte lyckats tillverka så många iPhones som man velat, men de man lyckats tillverka har sålts direkt.

Försäljningsökningen är således i allt väsentligt buren av iPhone 4s. IPhone5-försäljningen har knappt börjat och kommer först på allvar att synas i Q1 2013. Kanske ingen undergång trots allt?

iMac, Apple TV m.m.
Apple sålde 4,9 miljoner Mac'ar under Q4 2012, vilket är upp 1 procent från Q4 2011 och upp 22,5 procent från Q3 2012. Tidigare i veckan lanserades en 13-tumms Retina MacBook, nydesignade iMacs och Mac Minis. Bolaget kommer sannolikt sälja duktigt många Mac'ar under det kommande kvartalet.

ITunes Store var upp 37 procent, peripherals upp 10 procent och mjukvara upp 22 procent. 37 procent upp för iTunes var väldigt bra. Detta berör dock inte totalresultatet märkbart.

En parentes är att Apple sålde 1,3 miljoner Apple TVs under Q4 2012 och totalt 4,5 miljoner enheter under hela 2012 (vilket är ungefär dubbelt så många som 2011). Apple TV beskrivs dock av ledningen som en hobbyverksamhet =).

RAPPORTEN I SAMMANDRAG
Apple såg sitt resultat stiga med nästan 25 procent till $ 8,2 miljarder (upp från $ 6,6 miljarder jämfört med Q4 2011), eller $ 8,67 per aktie (upp från $ 7,05 per aktie). Försäljningen uppgick till $ 36 miljarder (upp från $ 28,3 miljarder) och bruttomarginalen blev 40,0 procent (ner från 40,3 procent).

Enligt Bloombergs prognossammanställning låg konsensusförväntningarna på omsättning om 35,8 miljarder, vilket Apple klarade med nöd och näppe. Personligen hade jag hoppats på vinsttillväxt om 30-35 procent, men nästan 25 procents vinstökning är jättebra, ingen tvekan om den saken. Sammantaget var Q4 dock ett övergångskvartal vilket avslutades med en riktigt stor produktlansering.

Den observante läsaren kanske lagt märke till att bruttomarginalen sjönk från 40,3 till 40,0 procent, vilket t.ex. kan jämföras med 42,8 procent för Q3 2012. Jag läser inte in mer i detta än att Apple tagit en hel del kostnader förenade med produktlanseringen. Jag förväntar mig att marginalen letar sig tillbaka till 42-43 procent på en eller två kvartals sikt.

GUIDNING Q1 2013
Apple spår ett resultat per aktie om cirka $ 11,75. Försäljningen förväntas uppgå till cirka $ 52 miljarder. Analytikerna vet att Apple brukar vara försiktiga och hugger till med vinst per aktie om $ 15,49 dollar och försäljning om $ 55,1 miljarder. Nåväl, den som lever får se. Själv har jag ännu ingen uppfattning om vad som kommer ske. Med ny iPhone, två nya iPads och nya Mac'ar kan nästan vad som helst hända. Q1 2013 kommer bli en bra rapport för Apple, det vågar jag säga redan nu =).

5 kommentarer:

  1. En massa bloggare haussar Apple-aktien, även bland så kallade värdeinvesterare. Alla analytiker följer bolaget och det är störst på USA-börsen. Det känns som den minst sannolika kandidaten att vara ett undervärderat bolag. Något som alla följer, som är stort, genomlyst och populärt kan inte gärna vara undervärderat. Alla de analytiker som sitter och livebevakar minsta rörelse på presentationer, minsta tonfall, minsta vink, är de man tävlar med om man köper in sig i Apple. Frågan är då vad marknaden missar? Jag kan personligen inte se det och undrar varför så många värdeinvesterare av alla kategorier dyrkar Apple. Apple tillverkar inte produkter som är oföränderliga, utan tvärtom verkar man på en högst dynamisk marknad där ingen spelare fått uppleva manna från himmelen i all evighet.

    Det faktum att marknaden är dynamisk gör att moat, intjäningsförmåga och liknande begrepp vi värdeinvesterare gillar att slänga oss med blir svåra att analysera eller komma underfund med. Kanske är det extrapolerade grafer av vinst- och omsättningsutveckling som är en alltför kittlande och spännande tanke, även för en konservativ värdeinvesterare. Om Apple lyckas växa en bråkdel av det man presterat de senaste tio åren, då är Apple köpvärt, men i en värld där osäkerhet om framtiden råder, samtidigt som såväl Apples produkter som aktie ses som hipp, intar jag en mer avvaktande hållning.

    Mvh Irving Kahn

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag får börja med att tacka för en konstruktiv kommentar.

      Inledningsvis vill jag ha sagt att jag inte försöker övertyga någon att köpa Apple, eller något annat bolag heller för den delen. Jag skriver mina analyser m.m. och försöker motivera min argumentation så gott jag kan. Sedan är det upp till var och en att dra sina egna slutsatser.

      Att många analytiker följer Apple är inget som berör mig. Jag gör mina analyser och agerar utifrån mina slutsatser. Om mina slutsatser överensstämmer med eller går tvärt emot analytikerkollektivets slutsatser är inget jag tar någon hänsyn till. Om mina slutsatser går precis tvärt emot vad de allra flesta tycker försöker jag dock lista ut vad jag tror som ingen annan verkar tro och sedan funderar över om mina antaganden är rimliga.

      Hur som helst, till skillnad från Dig har jag dock identifierat ett flertal moats/ competitive advantages som jag anser Apple har. Min kommentar skall dock ej beröra dessa.

      Jag tycker inte att "allt kan hända" är en bra investeringsstrategi. I min mening måste hänsyn även tagas till hur troligt det är att olika saker händer och vad som talar för och mot att det händer. När någonting är osäkert (vilket all investeringsverksamhet är) vill jag ha en säkerhetsmarginal på min sida så att om jag gör en felbedömning eller att något går mig emot vill jag helst inte göra en permanent kapitalförlust.

      Jag följer Apple dagligen, i synnerhet genom Asymco av Horace Dediu och Appleinsider av Kasper Jade, men även på annat håll. Jag följer vad som händer med Apple, konkurrenterna, branschen m.m. och jag letar i synnerhet efter vad som kan gå fel. Visst, visst, Apple verkar i en snabbrörlig bransch, men det är inte ett tillräckligt bra argument. En snabbrörlig bransch gör i min mening endast att om något går rätt, händer bra saker fort och om något går fel kan dåliga saker hända fort. Man måste således identifiera vad som kan gå fel.

      Så, vad kan gå fel? Doug Kass är en känd Apple-björn som varit väldigt negativt inställd till Apple, egentligen ända sedan 2007 då aktien handlades för $ 100. Doug Kass har samlat argument mot Apple i över fem år. Jag följer Apple noga och har inte hittat bättre argument varför Apple ska gå under än de han hittat. Här är Doug Kass tiopunktslista: http://www.thestreet.com/story/11726716/1/kass-more-bruises-on-apple.html.

      Dessa argument är dock inget som stör mig. Argumenten, om de nu kan kallas argument, är ofta väldigt vaga, generaliseringar som egentligen bara visar på kunskapsbrist hos författaren eller rena missuppfattningar.

      Ta punkt 3 som exempel. Steve Jobs har avlidit, nu kommer Apple köra i diket utan att närmare förklara varför. Eller punkt 10: Apples börsvärde är över $600 miljarder, nu kan Apple inte växa mer. What? Det är inget argument.

      Jag skulle kunna göra en side-by-side comparision och rycka hans "argument" i småbitar, men jag anser mig för närvarande ha bättre saker för mig. Om Du hittar något konkret argument för varför Apple kommer köra i diket så dela gärna med Dig. Jag diskuterar mer än gärna Apples framtid.

      Avslutningsvis, varför investera i Apple? Mycket talar för bolaget och lite talar mot bolaget. Men framförallt, man får, i ett mycket välskött bolag, fruktansvärt mycket tillväxt till ett väldigt lågt pris (stor margin of safety).

      Radera
    2. Tack för svar.

      Snabbrörlighet på marknaden är i sig en utmaning, då bolaget ständigt måste anpassa sig, vara innovativa, utveckla nytt och ständigt ligga framför konkurrenterna. Annars tappar man kunderna, som var fallet för Nokia. Det en Apple-ägare satsar pengarna på är att Apple genom sitt ekosystem byggt ett ekosystem som inte bara är ett moat, utan också ett långsiktigt hållbart moat. Om det stämmer eller inte har jag svårt att avgörna då jag äger en Nokia 3310, så det är inte riktigt inom min kompetenscirkel men ändå. Det känns som att folk säger sig veta hur hållbart ekosystemet är, men hur ska vi bedöma sannolikheterna att det ska ske de närmaste 5 åren? Det är en svår bedömning att göra.

      Att alla bevakar bolaget innebär att massor av smarta människor där ute har fel. Större bolag brukar bara vara undervärderade under de värsta kriserna. Det är klart, med facit i hand, kan man säga att allt som rusade var undervärderat, men givet informationen som fanns då. Samtidigt är Apple populärt. En och annan pratar om att tillväxten inte kan fortsätta i all evighet, men sentimentet överlag är positivt. I det läget är det inte lätt att göra en bra affär, när alla redan uppskattar Apple och det är poppis.

      Det stämmer att du får mycket tillväxt och fortsätter man är det inte dyrt, men tillväxten i exempelvis HM är så mycket mer förutsägbar och säker. Apple är ett tveeggat svärd, stor potential ger också stor risk. 97 var Apple nära att gå i putten. Vad anser du en en rimlig P/E-värdering av Apple skulle vara?

      Irving Kahn

      Radera
  2. Beklagar sent svar.

    Personligen finner jag få likheter med Nokia. Under Nokias storhetstid ville Nokia att konsumenterna skulle köpa en telefon och sedan när den gick sönder, kanske köpa en ny telefon igen. Apple vill att man ska köpa en iPhone och fylla den med appar och musik. Efter att man märkt att det är en bra produkt vill Apple att man ska köpa en iPad för att sedan kanske köpa en iMac och/eller en MacBook samt kanske en Apple TV. Alla dessa produkter kommunicerar mycket väl med varandra. Detta tillsammans med iTunes och iCloud leder till customer captivity. Hurpass hållbart detta är får framtiden utvisa.

    Innan man blir livrädd för att ekosystemet inte ska hålla måste man fundera på vad alternativet är. Vilken spelare ska konkurrera med Apple och hur troligt är det att denna/dessa kommer lyckas? Det kräver en analys av hur branschen ser ut, hur vinsterna är fördelade idag, vilka som är konkurrenter, hur det går för konkurrenterna m.m. Apple håvar idag in mer än 80% av vinsterna på mobilmarknaden och (jag har ingen bra siffra på detta) men säkert över 90% av vinsterna på tabletmarknaden. Dessutom har bolaget en kassa som är stor nog för att köpa mer än 50% av Microsoft (vilket dock inte skulle godkännas av konkurrensskäl). Som Du säkert förstår är det inte lätt att konkurrera med Apple och i synnerhet inte i en bransch som innebär att mer pengar leder till mer innovation och mer innovation leder till mer pengar (=moat).

    Att Apple var nära att gå i konkurs -97 beror sannolikt på att Apple då var ett helt annat företag som bl.a. saknade produkter att sälja (iMac lanserades först -98).

    Jag vill inte gå in på vad jag anser vara rimlig värdering, men som Du säkert förstår ger PEG 0,2-0,3 god säkerhetsmarginal.

    SvaraRadera
    Svar
    1. En sak bör tilläggas. Jag visste sedan tidigare att Apple understate'ade sina earnings, men inte att det skedde till den grad det faktiskt verkar ske, se http://seekingalpha.com/article/958701-apple-is-sandbagging-more-than-you-think

      Radera